Vu par JDF en octobre (Securibourse)

par Villas / Minos, lundi 08 janvier 2007, 21:25 (il y a 6321 jours) @ Villas / Minos

LE JOURNAL DES FINANCES- N°6204-27/10/2006- PAGE22
Valeur de la semaine
LA BOURSE N'INTEGRE PAS LE NOUVEAU STATUT DU GROUPE
L'avenir de Coheris se joue en Inde
par AUDREY TONNELIER

Coheris a réussi avec succès ce que de nombreuses sociétés de services informatiques n'ont pas eu le courage de faire au début des années 2000, au moment de l'éclatement de la bulle sur les valeurs technologiques : les dirigeants se sont remis en cause et n'ont pas hésité à se lancer dans une activité entièrement nouvelle. Le parcours boursier de Coheris, aujourd'hui largement reconverti dans l'édition de logiciels, est à l'image du rebond de la société. Après avoir été mis à rude épreuve au début des années 2000, le cours a plus que doublé en trois ans. Malgré ces belles performances, le dossier conserve encore, selon nous, un potentiel d'appréciation significatif.

Créé en 1994 autour d'activités traditionnelles de services informatiques, Coheris a progressivement fait de l'édition de logiciels de gestion de la relation clients (customer relationship management, ou CRM) son coeur de métier, qui représente désormais 70 % de ses revenus, contre 15 % au moment de l'introduction en Bourse, en 1999. Ses produits, vendus à de plus de 700 entreprises dans le monde, permettent aussi bien d'optimiser la gestion des forces de vente, que les services clients, de marketing ou des centres d'appels. Cette activité d'édition de logiciels présente l'avantage d'offrir des marges très confortables une fois que le point mort est atteint et de proposer des services associés à des prix deux fois plus élevés en moyenne que les prestations généralistes d'une SSII. Pour cela, Coheris a racheté fin 2004 l'éditeur Harry Software (4,2 millions d'euros de ventes), avant de prendre le contrôle, en janvier, de FDV Concept (7,4 millions d'euros). Objectif : intégrer les logiciels des sociétés cibles à ceux de Coheris, afin d'enrichir l'offre du groupe.

Un objectif de 10 % de marge opérationnelle courante

Jusqu'à présent, cette stratégie a tenu ses promesses : la marge opérationnelle de Coheris est passée de 2,1 % en 2004, à 5,7 % l'an dernier, tandis que le résultat net a quadruplé. Pour 2006, les dirigeants prévoient une hausse de 50 % à 100 % du résultat opérationnel, soit une rentabilité de plus de 7 %. Ils ne comptent pas s'arrêter là : « A terme, nous visons une marge opérationnelle de 10 %, dont plus de 15 % pour les licences logicielles », indique Jean-Pierre Créput, président du groupe.

En revanche, le changement de profil de Coheris a freiné son développement. La cession d'activités de services non liées aux logiciels a engendré un recul du chiffre d'affaires, qui est retombé à 26,7 millions d'euros l'an dernier, contre 29 millions en 2002. Mais cette tendance est en train de s'inverser : au premier semestre 2006, les activités de services informatiques traditionnels ont progressé de 1 %. Elles se sont stabilisées autour de 30 % des ventes de Coheris et ne devraient plus décroître. « Nous comptons conserver nos deux centres de services de Paris et Lyon, qui offrent une bonne rentabilité et présentent des synergies avec nos activités d'édition », détaille Jean-Pierre Créput. Au total, la croissance interne de Coheris a atteint 10 % au premier semestre 2006, et même 15 % dans les activités d'édition de logiciels. « La hausse devrait s'accélérer sur la seconde moitié de l'exercice, notamment pour les licences logicielles, qui ont subi un décalage du premier au second semestre », expliquent les dirigeants.

Le marché des logiciels de gestion de relation clients est arrivé à maturité, mais Coheris dispose dans son secteur de plusieurs relais de croissance très prometteurs. D'abord, d'ici l'année prochaine, le groupe compte achever la fusion de ses trois lignes de logiciels, afin de proposer à ses clients une seule « suite » intégrée. De plus, au 30 juin, le groupe disposait d'une trésorerie nette de 5,25 millions d'euros, représentent 34 % des fonds propres. De quoi envisager de nouvelles opérations de croissance externe. Coheris cherche aussi à se renforcer auprès des entreprises de taille moyenne : leur taux d'équipement en logiciels de CRM reste inférieur à celui des grands comptes, et elles constituent des clients potentiels plus délicats à conquérir pour les géants du secteur, comme l'allemand SAP et l'américain Siebel. L'arrivée du conglomérat indien B.C. Jindal au capital de Coheris (lire ci-dessous) pourrait en outre faciliter l'expansion internationale de la société, qui réalise toujours 75 % de ses ventes en France.

L'éditeur présente surtout un profil plus défensif qu'il n'y paraît : les contrats de maintenance représentent plus de 20 % du chiffre d'affaires et leur dynamique de croissance soutenue (10 % attendus cette année) confère une bonne visibilité au groupe.

Un dividende en augmentation de 50 % par an

Cerise sur le gâteau, Coheris n'oublie pas ses actionnaires. Le dividende a augmenté de 60 % au titre de 2004 et de 50 % au titre de 2005, pour atteindre 12 centimes d'euro. « La hausse devrait se poursuivre dans les mêmes proportions cette année », annonce Jean-Pierre Créput. De quoi tabler pour 2006 sur un coupon d'au moins 17 centimes, qui confère au titre un rendement de 2,6 %.

Au cours actuel, la valorisation de Coheris ne nous semble pas prendre en compte les perspectives de croissance et d'appréciation des marges. Le titre se négocie 18,6 fois notre estimation de résultat net annuel (2 millions d'euros) et 0,9 fois les ventes. Ces multiples, élevés pour une SSII classique, sont inférieurs à ceux des éditeurs de logiciels, couramment valorisés de une à deux fois les revenus. Surtout, ils n'intègrent pas l'arrivée de B.C. Jindal au capital, qui augure peut-être d'un prochain changement de contrôle.

A très court terme, le titre a rebondi sur le support des 6,2 euros (touché la dernière fois à la fin du mois de septembre). Le premier objectif de ce rebond est situé à 7,3 euros. Au-dessus de ce point, le rebond s'étendrait aux 7,9 euros, niveau au-dessus duquel le titre afficherait de nouveaux records annuels. On attendra le franchissement net des 6,6 euros pour redevenir positifs à moyen terme sur l'action. Cette zone des 6,6 euros correspond au point de passage des moyennes mobiles à 50 et 150 jours.

L'arrivée de B.C. Jindal au capital relance l'attrait spéculatif du dossier

Intervenue au début de la trêve estivale, l'entré de l'indien B.C. Jindal dans le capital de Coheris est presque passée inaperçue. Il est vrai que ce groupe, dont le chiffre d'affaires n'excède pas 350 millions d'euros, n'a pas la même notoriété que Mittal Steel, qui s'est emparé du contrôle d'Arcelor cet été. Du reste, le conglomérat indien a pris un ticket de moins de 8 millions d'euros dans l'éditeur français, un montant modeste au regard des gigantesques sommes investies en Europe par ses illustres compatriotes.

En annonçant le 30 juin avoir racheté aux dirigeants de Coheris 15,5 % du capital, puis en s'appropriant 6 % supplémentaires sur le marché durant l'été, l'indien B.C. Jindal s'est malgré tout donné les moyens d'influer la stratégie de Coheris. Deux de ses dirigeants doivent d'ailleurs être nommés au conseil d'administration de l'éditeur début novembre. Présent dans la sidérurgie, la photographie ou les films d'emballage, Jindal ne possédait pourtant aucune activité informatique. En rachetant les titres des fondateurs au prix de 7 euros par action, les dirigeants du groupe indien ont donné un signal fort au marché. Des projets communs ont d'ores et été annoncés : Coheris devrait progressivement commercialiser ses produits en Inde et y réaliser une partie de sa recherche-développement. Un moyen de profiter du fort taux de croissance et des salaires encore bas sur le sous-continent.

Pour Jean-Pierre Créput, âgé de 65 ans, c'est l'occasion de préparer son départ. Dans un premier temps, le dirigeant a annoncé vouloir rester en place « deux à trois ans ». Mais il s'agit d'un accord de principe entre les deux parties, de sorte que la transition pourrait être plus courte. Pour l'heure, les représentants du groupe Jindal ont annoncé qu'ils ne souhaitaient pas monter à plus de 33 % du capital, seuil de déclenchement obligatoire d'une OPA. Mais, là encore, rien n'est figé. Les dirigeants de Coheris ont indiqué que le groupe indien voyait en eux « la tête de pont de ses futures activités dans le secteur informatique en Europe ». De quoi laisser penser que l'évolution du tour de table n'est pas terminée...

NOTRE CONSEIL
ACHAT SPECULATIF

Pour jouer la transition réussie vers l'édition de logiciels et l'arrivée d'un nouvel actionnaire de référence. Notre objectif de cours ressort à 8 euros (code : COH ; Comp. C).